INTRODUCCIÓN

La trasmisión internacional de las crisis no es un fenómeno nuevo, lo realmente novedoso, y que sorprende los estudiosos del tema, es que las perturbaciones provenientes de un país en particular afectan gravemente a otros países que son muy diferentes y con las que, en ocasiones, los vínculos comerciales e incluso flujos de capital son reducidos.

Debido al crecimiento de los mercados accionarios, la interacción resultante del proceso de globalización acelerado en los últimos años y el avance tecnológico, las fronteras geográficas son irrelevantes a la hora de realizar transacciones financieras, de manera que, cada vez más, los mercados se encuentran entrelazados, no solo por el grado de transacciones que realizan sino por la influencia que la información tiene entre sí.

Esta interacción se hace manifiesta cuando se presenta crisis en alguna economía y es absorbida por el resto de los mercados de manera inmediata en mayor o menor cuantía. En efecto, episodios como las crisis de los años noventa ocurridos en México y Asia, así como lo observado al inicio del siglo XXI en Brasil y la crisis hipotecaria en EE.UU. nos remiten al importante hecho de verificar la existencia de contagio hacia otros países sin importar su ubicación geográfica.

Empero, algunos estudiosos del tema de contagio, por razones metodológicas han separado las zonas o países objeto de estudio en espacios geográficos, vínculos comerciales, vínculos políticos, vínculos financieros etcétera. En el presente texto se realiza un análisis de la existencia de contagio desde una perspectiva geográfica, para ello observamos los países de la región Latinoamericana tomando como fuente de contagio sus dos economías más importantes: Estados Unidos y Brasil. Otros analistas no centran su atención en los aspectos regionales y geográficos del contagio, sino en la conceptualización y definición del fenómeno pues de allí se desprende el acervo cuantitativo a utilizar para su verificación; el texto no es ajeno a esta preocupación y trata de ceñirse a una de las concepciones más aceptadas sobre el particular.

El documento está dividido en cuatro secciones, en el primer capítulo se realiza una presentación del tema estableciendo la hipótesis de trabajo para clarificar el horizonte sobre el que se está moviendo el análisis, en la segunda parte recoge algunas definiciones de contagio, al tiempo que describe parte del instrumental estadístico para su verificación concluyendo con una revisión de la literatura sobre contagio a la luz de los primeros elementos expuestos.

En la sección tres, se presenta el modelo econométrico que se utilizó para contrastar la existencia de contagio cuya especificación tiene tres componentes: primero y debido a que la serie financiera puede presentar puntos de interrupción en la varianza incondicional, se analiza la presencia de cambios estructurales en la volatilidad por medio de la suma iterativa acumulada de cuadrados (ICSS); segundo se describe la naturaleza del modelo General Autorregresivo Condicional Heterocedástico (GARCH); y, tercero, se presenta el coeficiente de correlación dinámica como herramienta sintetizadora de todo el ejercicio empírico. La sección continúa con la descripción de la metodología para su estimación y termina con la presentación de los resultados obtenidos ilustrándolos en cuadros y análisis grafico; por último, en la sección cuatro, se realiza una discusión sobre el tema y se presentan las conclusiones.

PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA Y CONTEXTO

Desde la década de los noventa se han presentado una serie de crisis financieras, entre ellas: el colapso del peso mexicano en 1994, la crisis de Asia Oriental en 1997, la crisis rusa en 1998, la devaluación brasileña en 1999, “el corralito” en Argentina en 2001, la crisis electoral en el 2002 y la gran crisis inmobiliaria del 2007 al 2009.

A los investigadores y a los hacedores de política les ha resultado interesante analizar como las políticas de choque o las mismas crisis fueron transmitidas a los mercados bursátiles de diferentes tamaños y estructuras en todo el mundo y, estas se manifiestan con mayor severidad en la medida en que la presencia internacional de un país sea significativa frente a otro, es decir, en la medida que un mercado accionario sea más grande, el grado de “contagio” hacia mercados más pequeños será mayor pero no al contrario.

^{Cheung (2009}), afirma que el contagio se produce cuando las correlaciones entre países aumentan durante “tiempos de crisis” en comparación con correlaciones durante “tiempos tranquilos”. Esta, aunque es una definición restringida, se utiliza principalmente en análisis empíricos, tal como es el objeto del presente estudio.

Al igual que en otros estudios sobre contagio Buttner & Hayo (2009), Yiu (2010), ^{Naoui, Liouane & Brahim (2010}), ^{Mink & Mierau (2009}), ^{Ramírez (2009}) toman como fuente a los Estados Unidos (la mayor economía mundial), y se incluye, de forma novedosa, a Brasil como una fuente alternativa por ser la mayor economía de América Latina, con un PIB nominal de un poco más de 2 billones de dólares.

Al establecer o descartar la relación entre las caídas de las bolsas se contribuye a caracterizar la volatilidad del mercado accionario regional brindando más información a los gestores de inversión que diversifican su portafolio entre diferentes países a medida que estas correlaciones son insumos esenciales para la gestión internacional de cartera y evaluación de riesgos.

Por otra parte, el contagio transfronterizo puede tener importantes consecuencias para la estabilidad financiera. Por lo tanto, su estudio puede ayudar a los hacedores de política en el diseño de respuestas y planes de contingencia adecuados ante los cambios de correlación en los mercados bursátiles.

El propósito de este trabajo es establecer, si existe o no “contagio” de las crisis financieras ocurridas en el siglo XXI, de las economías más grandes de la región (Estados Unidos y Brasil) hacia algunos países latinoamericanos incluyendo Colombia ya que, según la revisión de la bibliografía, el país no ha sido referenciado de manera recurrente y, así, dar respuesta a la pregunta de investigación: ¿Las caídas en las bolsas de valores de Estados Unidos y Brasil afectan significativamente el comportamiento de las bolsas de valores de algunos países latinoamericanos en el periodo 2001-2010?.

TEORÍA E HIPÓTESIS

A partir de los hechos estilizados derivados de la revisión de la literatura, detallada en la sección “Herramientas para identificar la existencia de contagio” de este documento, y del modelo utilizado para la verificación del contagio expuesto en el capítulo tres, se deduce la siguiente hipótesis de trabajo:

H: Si el coeficiente de correlación en el tiempo de los rendimientos de los activos financieros cotizados en bolsas de valores entre el país A y el país B, teniendo en cuenta que el país A tiene una crisis propia, cambia de forma positiva significativamente entonces, existe evidencia de existencia de contagio de la crisis de la economía A a la economía B sin importar el comportamiento de las variables fundamentales de cada una de estas economías.

Se tomarán como fuentes de contagio las crisis de los mercados financieros de Brasil y de EE. UU. los cuales se detectan por medio de la suma acumulativa iterada de los cuadrados de las series analizadas (^{Inclan & Tiao, 1994}). Los mercados accionarios analizados son Brasil, México, Colombia, Perú, Estados Unidos, Chile y Argentina representados por los índices IBOVESPA, IPC, IGBC, IGBVL, S&P 500, IGPA y MERVAL respectivamente. El periodo de estudio es del 3 de Julio de 2001 fecha de unificación de la bolsa colombiana hasta el 3 de Julio de 2010 datos diarios, para un total de 2348 datos.

MARCO TEÓRICO

REVISIÓN DE LA LITERATURA EMPÍRICA

La mayor parte de la literatura económica sobre el contagio ha analizado la forma en que los cambios en los primeros momentos de las variables clave se propagan entre los países. Igualmente, importante, que no es objeto del presente trabajo, es la transmisión de los cambios en volatilidad -o segundos momentos- entre las naciones, es decir los canales de propagación. Existen varios tipos de crisis que pueden afectar a los mercados de capital, pero la propagación de sus efectos en todos los países aparece por la pérdida generalizada de la confianza de los inversores internacionales en la estabilidad de los mercados de activos atribuidas a la asimetría de la información, o a la forma como los gestores de portafolio absorben el conjunto de acontecimientos observados.

El impacto que las noticias tienen sobre las decisiones de inversión y la forma como la volatilidad se trasmite a mercados desarrollados ha sido abordado por Buttner & Hayo (2009), quienes investigan el impacto de la zona del euro, EE. UU., y noticias locales en las correlaciones. Aparte de las noticias de política monetaria del BCE, no se observa algún efecto relevante de noticias internacionales en las correlaciones, en cambio, las noticias locales ejercen una influencia, lo que sugiere dominio de las circunstancias del país o de mercado (Buttner & Hayo 2009).

También observan las correlaciones condicionales entre algunos países europeos por medio de DCCMGARCH. En general, las mayores correlaciones existentes entre Hungría y Polonia en los mercados de divisas y de valores. Los mercados monetarios a corto plazo son más bien aislados el uno del otro. Mientras que existe una fuerte correlación del tipo de cambio y los mercados de valores, lo que indica una tendencia hacia el contagio. En la búsqueda de los orígenes de la volatilidad de los mercados financieros realizan algunas pruebas de causalidad de Granger en los mercados de divisas.

^{Lepen (2010}) realiza un análisis del fenómeno impulso respuesta y su efecto en la correlación condicional entre tres índices de rentabilidad de las acciones: el Nikkei, el FTSE 100 y el S&P500, estima una extensión del modelo general de asimetría de correlación dinámico condicional propuesto por ^{Cappiello, Engle & Sheppard (2006}), tomando como generador del cambio en la respuesta las noticias económicas y políticas de los diferentes países. Estas densidades muestran que los impactos de los choques en la correlación condicional son más a menudo asimétricas y dependen del comportamiento histórico de los índices más que de los aspectos coyunturales manifestados en las noticias.

La investigación sobre el contagio financiero en países emergentes en particular los de Asia se han visto impulsada por sus crisis observadas en la década de 1990. ^{Chiang (2007}), aplica un modelo de correlación dinámica condicional utilizando el retorno diario de los índices bursátiles de 1990 a 2003 de nueve países de Asia. La evidencia empírica confirma un efecto contagio. La evidencia muestra que las agencias internacionales de calificación crediticia desempeñan un papel importante en la conformación de la estructura de correlación dinámica en los mercados asiáticos en este periodo.

Flavin, Panopoulou & Unalmis (2008), analizan la estabilidad de los vínculos financieros entre los períodos de calma y las condiciones del mercado turbulento. Su modelo desarrolla una prueba simultánea de contagio bi-direccional, que se aplica a los mercados de acciones y la moneda de un grupo de economías emergentes de Asia oriental. Sus resultados muestran una gran inestabilidad en estos mercados con amplia evidencia de contagio en ambas direcciones.

^{Cho & Parhizgari (2008}), toman la crisis financiera de Asia Oriental en 1997 en los mercados de valores de ocho países a través de correlación condicional dinámica (DCC). Teniendo en Tailandia y Hong Kong fuentes alternativas de contagio, de un total de catorce pares de origen destino. Sus resultados indican la presencia de contagio en los mercados de valores en todos los catorce pares de los países de origen-destino que se ha considerado para el desarrollo de su hipótesis de trabajo.

Otros autores como Yiu (2010), incluyen en sus análisis países latinoamericanos. Estudian la existencia de contagio de las crisis financieras mediante el coeficiente de correlación dinámica para once mercados de valores de Asia y seis mercados bursátiles de América Latina en relación con el mercado de valores de EE. UU. Un factor regional que impulsa los movimientos comunes de los mercados de valores en cada región se identifica para el período comprendido entre 1993 y principios de 2009.

Yiu (2010), estima la correlación de la volatilidad en el tiempo para cada región y EE. UU. y no encuentra evidencia de contagio de los EE. UU. a la región de Asia durante la crisis financiera asiática en 1997 y 1998 como se esperaba. Sin embargo, observa que hay un significativo aumento de la correlación en el período comprendido entre agosto de 2007 a marzo 2009, lo que sugiere la evidencia de contagio del mercado de valores de EE. UU. a los mercados en las dos regiones durante la crisis financiera global. La magnitud del efecto contagio a ambas regiones en la crisis financiera mundial es muy similar, aunque sus características económicas, políticas e institucionales son muy distintas.

^{Bazdresch & Werner (2000}) estudian el contagio sufrido por el mercado de valores de México durante las crisis en Asia, Rusia y Brasil, en el período 19971999. Evalúan el grado de contagio a los mercados financieros de México, utilizando un GARCH y encuentran evidencia de contagio, particularmente después de la segunda ola de la crisis asiática, y se intensificó con la crisis de Rusia.

^{Fasolo (2006}), aporta evidencias sobre la hipótesis de contagio de crisis financieras en los mercados bursátiles de América Latina en los años 90 utilizando un modelo multivariado de correlación condicional. Los resultados muestran la existencia de contagio en la región para las crisis de Asia (1997) y de Rusia (1998). Las consecuencias de la crisis brasilera (1999) se pueden identificar como resultado de la interdependencia entre los mercados de América Latina, mientras que las crisis de México (1994) y Argentina (2001) muestran un mecanismo específico de propagación.

^{Rigobon (2003}) se concentra sobre los problemas econométricos que surgen para medir el cambio de la correlación de los retornos de activos financieros durante periodos de crisis para lo cual aplica coeficientes de correlación dinámica especificando dos ventanas una antes y otra después de las crisis financieras internacionales (México 1994, Asia 1997, y Rusia 1998).

Con datos diarios de los rendimientos de los activos financieros medidos en dólares de 36 países (siete de América Latina, ocho de Asia Sur oriental, 18 entre los países desarrollados, y tres del resto del mundo) durante el período comprendido entre enero de 1993 y diciembre de 1998: Encuentra que durante el colapso de Rusia la trasmisión de los shocks no es la misma para los piases al igual ocurre con la crisis asiática.

Diez (2003), comprueba si hay eventos de contagio y la reestructuración de carteras en los mercados de bonos de deuda pública de once países emergentes entre enero de 1995 y noviembre de 2000, encontrando que existe co-movimiento entre los errores de fijación de precios para un número de países, este es el caso entre Argentina y México, así como entre Brasil, México, Argentina y Brasil.

Se mide el contagio (y la cartera turno) en términos de una relación causal positiva (negativa) co-movimiento dinámico entre bonos de deuda pública. La Rebaja de las calificaciones de riesgo es utilizada como sustituta de un choque. Los autores encontraron apoyo empírico para el contagio y la reestructuración de carteras por un número de países sobre la base de su definición de contagio.

Goldfain & Baig (2000) investigan el contagio desde Rusia a Brasil con varios conjuntos de datos, con diferentes frecuencias. Se analiza este estudio de caso en dos dimensiones: los jugadores involucrados y el calendario de eventos. Utilizando la información de los movimientos diarios en los dos mercados de divisas llegan a la conclusión que las necesidades de liquidez y los retiros fueron uno de los canales de contagio.

El alcance y la duración de alta volatilidad en la década de 1990 alrededor de México, Asia Oriental, la moneda de Rusia y Brasil son estudiados por ^{Edwards & Susmel (2000}), y sostienen que los países experimentaron un aumento significativo en volatilidad en el período posterior a una crisis importante. También señalan que los países en crisis son los primeros en experimentar un cambio al estado de alta volatilidad. Los autores sostienen que el hecho de que las fechas de los estados de alta volatilidad coinciden más o menos, es de hecho sugestivo, pero no constituye una evidencia estadística en favor de la hipótesis de la volatilidad de los co-movimiento o la volatilidad de contagio.

^{Naoui, Liouane & Brahim (2010}), utilizan un modelo dinámico de correlación condicional para examinar fenómenos de contagio financiero después de la crisis sub-prime estadounidense. A juicio de los autores este tipo de modelos permite el seguimiento de la evolución de correlación entre dos o más activos. La muestra se compone de seis países desarrollados, incluido el mercado estadounidense, y diez países emergentes. Los datos son frecuencias diarias del índice bursátil de cada mercado del 03 de enero 2006 al 26 de febrero 2010. Los resultados obtenidos apuntan a una ampliación de la dinámica de correlaciones condicional durante el período de crisis que se extiende del 1 de agosto de 2007 y el 26 de febrero 2010.

^{Mink & Mierau (2009}), por medio del coeficiente de correlación dinámica DCC de los retornos de algunos mercados financieros. Toman como periodos de referencia la crisis asiática de 1997 y la crisis hipotecaria de EE. UU. y no encuentran evidencia de que estos retornos estén correlacionados.

^{Ramírez (2009}), analiza la propagación de los shocks en los mercados de activos en ocho países de América Latina. En primer lugar, mide el alcance de las reacciones de los mercados con el análisis de componentes principales y, en segundo lugar, se investiga la volatilidad de los mercados de activos basados en los modelos ARCH-GARCH en función de los componentes principales obtenidos en la primera etapa. Sus resultados no apoyan la existencia de contagio financiero, sino de la interdependencia en la mayoría de los casos y un ligero aumento en la sensibilidad de los mercados a los choques recientes.

^{Wang & Thi (2006}), evalúan si existen efectos de contagio, durante la crisis asiática entre los mercados de Tailandia y el área económica china (CEA), entre ellos China, Hong Kong y Taiwán. Los momentos de cambios estructurales en la volatilidad de valores de retorno en los activos se detectaron sobre la base de la iteración de sumas acumuladas (ICSS) algoritmo desarrollado por Inclán & Tiao (1994), para identificar el período de crisis y para evitar la sobreestimación de la volatilidad. Adicionalmente se calcula la correlación dinámica condicional (DCC) que sigue un proceso GARCH modelo de ^{Engle (2002}) con el fin de reconocer el efecto de contagio, es decir si la media de los coeficientes de DCC en el período posterior a la crisis difiere de la del período anterior a la crisis. Su investigación concluye que los mercados de valores muestran un aumento significativo en la media de los coeficientes de correlación entre los mercados antes de la crisis y después de ella. Esto demuestra la existencia de contagio en el periodo referido entre los mercados estudiados.

REVISIÓN DE LA LITERATURA EMPÍRICA

Los rendimientos son calculados como la diferencia logarítmica del precio de cierre.

Donde son los rendimientos en el periodo t y él es el valor del índice en el periodo t.

El periodo de análisis es del 3 de julio del 2001 fecha de unificación de la Bolsa de valores de Colombia al 1 de Julio del 2010, datos diarios. Siguiendo a ^{Fasolo (2006}), para homogenizar las series, en los días de las fiestas nacionales, se tomó el valor del día hábil anterior, para un total de 2349 datos por índice. La fuente de los datos es http://es.finance.yahoo.com/ y Bloomberg.

Una de las fisuras que se han observado en la revisión de la literatura consiste en la arbitrariedad con que se fijan los momentos de las perturbaciones, así como la duración de estas, por ello se propone la implementación de la suma acumulativa iterada de los cuadrados de las series analizadas (^{Inclan y Tiao, 1994}) como mecanismo para definir los periodos de turbulencia.

RESULTADOS

Se escogieron dos fuentes de contagio Estados Unidos y Brasil, el algoritmo ICSS detectó 12 puntos de cambio de varianza en el periodo de estudio para Estados Unidos y 9 para Brasil. Sin embargo, solo se escogieron tres momentos para EE. UU. y un momento para Brasil debido a que la caída no era mayor al 2%, cifra que según el programa Circuit - Breakerslevels del Securities and Exchange Commission SEC interrumpe la negociación por un periodo en el día.

En la tabla 1 se encuentran los datos originados por el algoritmo ICSS. Allí se encuentran resaltados los datos escogidos tanto para Brasil como para los Estados Unidos. En las figuras 1, 2, 3, 4, 5, 6 y 7, se encuentran las representaciones gráficas del algoritmo ICSS para cada país estudiado, junto a sus respectivos índices y rendimientos.

En la tabla 2 se encuentran los estadísticos principales de los rendimientos de los mercados estudiados.

Se puede observar que el rendimiento promedio más alto durante el periodo corresponde a Colombia mientras que el más bajo es el de EE. UU. El mercado con mayor desviación estándar es Argentina y el de menor desviación estándar de la muestra es Chile. En las series estudiadas los valores de curtosis y asimetría indican una distribución leptocúrtica y una distribución asimétrica las cuales son características de las series financieras.

En las figuras 8, 9, 10, 11, 12 y 13 se encuentran las gráficas de los DCC GARCH para Estados Unidos y los otros países, y en las figuras 14, 15, 16, 17 y 18, Brasil con el resto de los países.

En la tabla 3 se encuentran los resultados de aplicar las regresiones (6) (9) (15) para los países estudiados. En la parte inferior de cada coeficiente se encuentra su respectivo estadístico t, todos son significativos al 5% o menos, salvo los términos AR(1) de Brasil y Argentina y la parte DCC de Argentina para el caso de Brasil y Colombia.

Siguiendo a ^{Cho (2008}), se verificó la existencia de contagio con el estadístico t para verificar la diferencia en las medias y el estadístico z de Wilcoxon para verificar las diferencias en las medianas. La principal crítica al trabajo de Rigobon ha sido la escogencia arbitraria de la ventana para definir periodo de calma y periodo de crisis, por tal motivo se decidió tomar 2 ventanas de tiempo, definida como un numero de datos antes del cambio en la varianza y el mismo número después de dicho cambio, una de 5 días para capturar la existencia de contagio en periodos cortos de tiempo en particular una semana y, otra ventana de veinte observaciones para poder observar el comportamiento del mercado en un mes y verificar la existencia de contagio en un periodo más largo.

Los resultados se encuentran en la tabla 4, 5, 6 y 7. Todos los t test y z test fueron estadísticamente significativos en las ventanas de 20 observaciones mientras que para 5 no lo es para todos los países o simplemente no se observa el efecto como es el caso de Argentina en la tabla 5.

Adicionalmente se tomó un periodo de largo plazo para ver el fenómeno de contagio en un horizonte de tiempo mayor. El periodo de calma se tomó desde el 1 de enero del 2003 al 27 de febrero del 2007 periodo en el cual la Bolsa de Estados Unidos creció un 59%, el periodo de crisis se tomó del 26 de Julio de 2007 al 30 de octubre de 2009, periodo en el cual cayó 30%. Los resultados indican que hubo contagio. Nuestros periodos coinciden relativamente con el estudio de ^{Naoui (2010}) cuyo periodo de calma es del 3 de enero del 2006 a 31 de Julio de 2007 y el periodo de crisis del 1 de agosto de 2007 a 26 de febrero de 2010. Con resultados similares, salvo Argentina que obtuvieron evidencia de contagio y nosotros no.

Para el caso de Brasil se realizó el mismo ejercicio cuyos resultados se ofrecen en la tabla 8 y 9 encontrando que, para ventanas de cinco y veinte observaciones los cambios en media son significativos a excepción de EEUU que ofrece evidencia en sentido contrario tal y como se esperaba. Los resultados se confirman para periodos más grandes.

CONCLUSIÓN Y DISCUSIÓN

En este trabajo se verificó la existencia del fenómeno de contagio definido como el aumento del coeficiente de correlación entre el país fuente de contagio y el contagiado. Se parte del análisis a partir las dos principales economías de la región. En el caso de Estados Unidos se tienen tres fechas y una fecha teniendo como fuente de contagio a Brasil en el periodo del 3 de Julio de 2001 a 3 de Julio de 2010.

El estudio se realizó siguiendo tres pasos, el primero fue la obtención de los puntos con cambio de varianza mediante el algoritmo ICSS, el segundo paso la obtención en el tiempo de los coeficientes de correlación para cada par de países estudiados. Estos se obtuvieron con el modelo DCC-GARCH y por último se compararon el cambio en las medias y en las medianas de los coeficientes de correlación con las estadísticas t y z.

Los resultados muestran el comportamiento atípico de la bolsa de valores de Argentina, mientras los otros países de la región aumentaban su correlación en el tiempo Argentina la disminuía, aunque los resultados para Argentina pueden no ser validos ya que sus parámetros en el modelo DCC-GARCH no eran significativos.

La propagación de los shocks va desde el país infectado hacia las demás economías que se encuentran conectados por relaciones comerciales o financieras sin importar su intensidad. Sin embargo, el contagio financiero no afecta a todos los países de una manera similar, ni siquiera a aquellos con niveles similares de desarrollo o con similitud en las condiciones económicas.

Para el caso fuente de contagio Estados Unidos en el 27 de febrero 2007, tomando como referencia una ventana de cinco observaciones, el país que más aumenta su coeficiente de correlación con este es Perú registrando aumento de 74%, seguido de Brasil con 28%, y el menos afectado es Chile con aumento del 15%. En la misma fecha, pero con una ventana de veinte datos, los resultados se confirman, pero con incrementos más pronunciados en las medias. Por ejemplo, Perú presenta aumento del 89% y Brasil del 39% chile conserva el menor crecimiento en media con el 10%.

La relación se mantiene para el 04 de febrero de 2010 ya que Perú es el país con mayor incremento porcentual del coeficiente de correlación con un 15% seguido por Brasil y Chile con el 11% para cada uno y el menos afectado es México con el 2% aproximadamente. Los resultados se confirman, aunque cambian en magnitud para una ventana de veinte datos, Perú y Chile disminuyen su variación pasando al 11% y al 6% respectivamente, Brasil mantiene su cambio en 11% y México sigue siendo el de menor crecimiento ahora con el 3% Para el 29 septiembre de 2008 con ventana de cinco observaciones Perú sigue siendo el país con mayor incremento en el coeficiente de correlación con una variación de 25% seguido por Chile y Colombia con el 24% y 9% respectivamente, mientras que México es del menor crecimiento con solo el 2% de variación.

Con una ventana de veinte datos los resultados se mantienen, Perú continúa con la mayor variación en el coeficiente de correlación solo que es más marcada puesto que es del 133%, Chile, Colombia y Brasil presentan evidencia de contagio en igual magnitud puesto que la variación del coeficiente fue del 23% para cada uno, al tiempo que México es el de menor variación con solo el 8%.

Analizando un periodo más largo, es decir, teniendo como periodo de calma del 1 de enero de 2003 al 27 de febrero de 2007 y periodo de crisis el 26 de julio de 2007 al 30 de octubre de 2009 los resultados muestran evidencia de contagio para todos los países excepto Argentina, siendo el de mayor variación en el coeficiente de correlación Colombia con el 200% seguido por Perú y Chile con el 76% y el 50% respectivamente y el de menor variación es México con el 17%.

De otro lado, observamos a Brasil como fuente de contagio y se resalta el hecho que para el 22 de enero de 2008, con una ventana de cinco datos, el mercado que presenta la mayor variación en el coeficiente de correlación es Chile con el 10%, mientras que EEUU y México no ofrecen evidencia de contagio como se esperaba, pues presentan disminuciones en el coeficiente de correlación en un 22,9% y 0,3% respectivamente. Con una ventana de veinte datos los resultados se confirman solo que el efecto es más pronunciado para el caso de Colombia pues su incremento en el coeficiente fue del 26%.

Al realizar el análisis en un periodo prolongado, es decir con un periodo estable del 28 de junio de 2002 al 2 de junio de 2003 y un periodo de crisis del 1 de agosto de 2003 al 5 de agosto del 2004, los resultados difieren puesto que Chile no presenta evidencia de contagio ya que el coeficiente de correlación disminuyó en el 31%, para EEUU y México el coeficiente de correlación aumenta ligeramente pues es del 2% para cada uno, mientras que Colombia sigue teniendo la mayor variación del coeficiente al ser del 184%.

Aunque los resultados son consistentes en general, se advierte que pueden cambiar en magnitud y en dirección, es decir, el análisis del impacto que una crisis de un país determinado tenga sobre el resto de países es altamente sensible a la forma como se escoge la ventana de tiempo antes y después de la crisis, lo cual abre nuevas posibilidades de investigación a los estudiosos del tema para analizar la forma de establecer metodologías objetivas y estandarizadas para que este establecimiento arbitrario no condicione los posibles resultados obtenidos.

Al observar que las crisis no golpean de igual forma a las economías resulta interesante estudiar cómo estas crisis se propagaron, es decir tratar de analizar los canales de trasmisión de las turbulencias, los cuales, son incluso más relevantes que la identificación del contagio, y así establecer herramientas conceptuales y teóricas más completas que permitan estudiar el fenómeno de contagio de una manera estructural y no coyuntural como se ha venido realizando.